T3 2024 commentaire d’investissement

Changement de cap

Pour comprendre les marchés financiers et avoir une vue d’ensemble sur la plupart des opportunités d’investissement, il est judicieux de commencer par comprendre les taux d’intérêt américains. Ces derniers sont un facteur déterminant du coût d’emprunt pour de nombreux pays et entreprises, et servent également de taux d’actualisation de référence pour la valorisation d’actifs. Au troisième trimestre, les marchés ont enfin obtenu ce qu’ils attendaient : la Réserve fédérale américaine a baissé son taux directeur de 0,5 %. Bien que plusieurs baisses de taux aient été anticipées par le marché dès le début de l’année, ce n’est que le 18 septembre que la réduction tant attendue s’est concrétisée. Les répercussions ont été notables sur les marchés obligataires, avec une baisse de 0,62 % du rendement du bon du Trésor américain de 10 ans; un mouvement important dans l’univers des titres à revenu fixe. Les marchés obligataires canadiens ont réagi de manière similaire lorsque la Banque du Canada a abaissé son taux avant la Fed, ce qui a également entraîné une certaine faiblesse du dollar canadien par rapport au dollar américain.

Les conséquences de la baisse des taux américains se sont fait sentir sur l’ensemble des marchés. Les secteurs boursiers sensibles aux taux, tels que les services publics, les sociétés financières et le secteur de l’immobilier, ont enregistré les meilleures performances, tandis que les secteurs cycliques comme les matériaux et l’énergie ont sous-performé. La baisse des taux américains a également entraîné un affaiblissement relatif du dollar américain, qui a perdu 5,2 % par rapport à un panier d’autres devises. Lorsque les taux d’intérêt baissent, l’attrait relatif d’une devise tend à diminuer au profit des devises offrant des taux d’intérêt plus élevés.

Vers la fin du trimestre, la Chine a surpris les marchés avec un nouveau plan de relance économique pour réactiver les marchés immobiliers et boursiers. Cette annonce a entraîné un fort rebond des actions chinoises en fin septembre, les secteurs mondiaux comme les matériaux surperformant sur fond d’attentes d’une reprise de la croissance économique.

À l’aube du dernier trimestre de l’année, les actions ont généré de solides performances depuis le début de l’année. Plus précisément, le S&P 500 a connu sa meilleure performance sur les neuf premiers mois depuis 1997. L’année a donc généralement été favorable aux investisseurs en actions, mais plusieurs raisons d’inquiétude subsistent pour la fin de 2024. Bien que le marché se concentre sur le rythme de variation des taux d’intérêt, le facteur le plus important reste le taux de variation de l’inflation.

Performance de Grayhawk au T3

Dans l’ensemble des portefeuilles Grayhawk, les rendements sont restés solides au cours du trimestre, tant en termes absolus que relatifs.

• Les actions ont continué à faire preuve de vigueur au cours du trimestre, avec une participation plus large à travers les secteurs et les capitalisations. Le fonds d’actions actif (Grayhawk Global Growth) a généré un rendement de 4,3 % pour le trimestre et 18,5 % depuis le début de l’année. Les principaux moteurs de rendement au T3 ont été les thèmes de la Qualité Internationale, de la Transition Énergétique et du Réveil Japonais. Le thème de la Transition Énergétique a généré des rendements positifs exceptionnels en septembre, les actions des services publics américains ayant progressé en raison d’une demande d’électricité sans précédent. De plus, le portefeuille a bénéficié de la force relative des devises internationales (en particulier le yen japonais) par rapport au dollar canadien.
• La baisse importante des rendements obligataires, et donc l’augmentation des prix des obligations, a conduit à de solides performances dans l’ensemble de la classe d’actifs à revenu fixe. Le fonds obligataire actif (Grayhawk Fixed Income) a généré un rendement de 3,4 % pour le trimestre et 11,2 % sur les 12 derniers mois. Le portefeuille est généralement positionné avec une sensibilité aux taux d’intérêt plus faible que le marché général, ce qui a entraîné une sous-performance relative au cours du trimestre. Cependant, depuis sa création, le biais vers une moindre sensibilité aux taux a conduit à une forte surperformance du fonds. De plus, le portefeuille a généré des rendements exceptionnels pour le trimestre grâce à son allocation à un gestionnaire d’obligations de marchés émergents, profitant à la fois de la hausse des prix des obligations et des devises.
• Les fonds spéculatifs ont continué à bien performer dans un marché peu volatil, ajoutant 2,0 % pour le trimestre et 7,1 % depuis le début de l’année. La performance a été aidée par un gérant axé sur l’Asie qui a capté une partie de la forte performance des actions chinoises à la fin du trimestre. Pour notre portefeuille (Grayhawk Opportunistic Alternatives), nous visons des rendements de 3 % au-dessus des liquidités et nous sommes en passe de dépasser cet objectif cette année.
• Bien qu’il soit encore tôt pour évaluer la performance des actifs privés, le portefeuille de crédit privé (Grayhawk Credit Alternatives) continue de générer des rendements conformes à notre objectif rendements de 3 % au-dessus des liquidités. La performance depuis le début de l’année de +5,8 % a été répartie entre les gestionnaires sous-jacents sans qu’aucun ne se démarque particulièrement. Nous avons continué à différencier le portefeuille avec des stratégies ésotériques telles que le crédit en difficulté.
• Notre portefeuille de capital privé (Grayhawk Structural Alternatives) a sous-performé les attentes jusqu’à présent en 2024, mais a bien performé par rapport au secteur. Les allocations en capital investissement ont connu des difficultés en 2024 avec des ventes d’actifs limitées et des coûts de financement plus élevés pour leurs sociétés de portefeuille. Nous prévoyons que 2025 et au-delà offriront un ensemble d’opportunités plus intéressantes.

Changement de taux ou taux de changement ?

La modération de l’inflation a finalement donné à la Réserve fédérale les munitions nécessaires pour réduire les taux d’intérêt aux États-Unis. La baisse de 50 points de base des taux en septembre a peut-être surpris certains par son ampleur, mais compte tenu des attentes en début d’année 2024, elle semble modeste sur l’ensemble de l’année. Tous les regards seront maintenant tournés vers les chiffres de l’inflation américaine au cours des prochains mois et la possibilité de nouvelles baisses de taux d’intérêt. Déjà au quatrième trimestre, nous avons constaté une légère surprise à la hausse de l’inflation et un refroidissement des attentes du marché concernant des réductions de taux supplémentaires en 2024.

Nous pensons que même si l’inflation a peut-être été maîtrisée, les moteurs séculaires de l’inflation n’ont pas été contrôlés. Depuis la crise financière mondiale, les gouvernements ont fait preuve de peu de discipline budgétaire. Cela n’a fait qu’augmenter avec les programmes de dépenses liés au COVID. Cette année, le Trésor américain paiera environ 700 milliards de dollars d’intérêts sur leur dette nationale, soit le double des niveaux observés en 2021. Cela est dû à une combinaison de l’augmentation de la dette et de la hausse des rendements obligataires (utilisés pour financer la charge de la dette). Il est peu probable que nous voyions Harris ou Trump s’attaquer aux déficits budgétaires et donc à l’accumulation de la dette pendant leur présidence.

Quelles sont donc les alternatives ? Soit réduire les taux d’intérêt afin de réduire les coûts de financement de la charge de la dette (ce qui provoquerait une impulsion inflationniste dans l’ensemble de l’économie), soit espérer que l’inflation reste relativement élevée, entraînant une baisse de la valeur réelle de la charge de la dette. Aucune de ces approches n’est susceptible de conduire à une inflation plus faible.

En dehors de cela, nous nous trouvons actuellement au milieu d’une guerre en Europe, d’une guerre au Moyen-Orient, de plans de relance chinois et d’une élection présidentielle américaine. Tous ces facteurs pourraient causer une surprise inflationniste, détournant le cours de la politique monétaire. Avec des taux d’intérêt élevés et des marchés financiers américains performants, le reste du monde a été un acheteur net d’actifs libellés en dollars américains, conduisant à une valorisation élevée de la devise.

Demande d’énergie

Nous avons beaucoup réfléchi à l’IA et à la meilleure façon de positionner les portefeuilles des clients pour profiter de ce thème. Avec les technologies émergentes, il est très difficile de prédire le gagnant et de maintenir le cap. Notre approche consiste plutôt à examiner les gagnants communs de cette technologie émergente. La demande d’énergie dans le monde développé, largement stagnante au cours des 20 dernières années alors que les ménages passaient à l’éclairage LED, réduisant ou au moins stabilisant la croissance de la demande, tandis que la demande manufacturière diminuait également en raison de la délocalisation de la production vers les économies émergentes. Nous sommes maintenant confrontés à ces deux forces séculaires qui soit font une pause, soit s’inversent, provoquant une augmentation nette de la demande d’énergie dans le monde développé.

Ajoutez à cela l’IA et les énormes demandes d’énergie des centres de données. Voici quelques fait saillants par rapport à la demande énergétique des grandes entreprises technologiques :

• Plus tôt cette année, Amazon a conclu un accord pour acheter un centre de données sur le site d’une centrale nucléaire à Talen Energy
• Microsoft a accepté d’être l’unique acheteur d’électricité des réacteurs nucléaires de Three-Mile Island pendant 20 ans (à partir de 2028)
• Microsoft a conclu un accord d’achat d’énergie à terme de 10 milliards de dollars avec Brookfield pour la production de grandes installations d’énergie renouvelable
• XAI (une filiale de Tesla) a construit 18 petites turbines à gaz dans le Tennessee pour alimenter leur puissance d’IA à plus grande échelle
• Google a annoncé qu’ils achèteraient l’électricité produite par deux petits réacteurs modulaires (SMR) de Kairos Power

Il est clair d’après ces projets que les grandes entreprises technologiques ont un très grand appétit pour l’énergie électrique et qu’elles sont prêtes à explorer des moyens uniques pour se la procurer. Nous pensons qu’il y a plusieurs façons de jouer sur ce thème, et notre catégorie “Transition énergétique” en comporte plusieurs expressions :

1. L’expansion du réseau et des nouvelles sources d’énergie nécessiteront de grandes quantités de matériaux (béton, acier, aluminium, cuivre, nickel, etc.) et nous possédons les actions des producteurs de ces matériaux
2. L’expansion du réseau électrique et le développement accru de la production d’électricité créeront de nombreuses opportunités commerciales pour les services publics, les fabricants de matériel électrique et les sociétés d’ingénierie. Nous possédons un panier de ces actions par l’intermédiaire d’Electron Capital Partners
3. Bien que le nucléaire semble être une solution à plus long terme, le gaz naturel semble être une solution à court terme. Aucune de ces approches n’est privilégiée pour des raisons environnementales, mais les deux sont plus acceptables pour le grand public que les sources polluantes comme le charbon et le pétrole. Nous possédons des actions qui profiteront de l’augmentation de la demande de gaz naturel et du développement d’une capacité nucléaire améliorée

Perspectives et positionnement

Les implications pour le positionnement de notre portefeuille basées sur les thèmes ci-dessus sont les suivantes :

1. Diversification des devises – le dollar américain semble surévalué par rapport à de nombreuses autres devises dans le monde. Au sein des portefeuilles, nous sommes généralement surpondérés en actifs dans d’autres devises telles que les actions japonaises et mondiales, les obligations des marchés émergents et l’or
2. Revenu fixe – nous restons positionnés pour profiter du maintien des taux à un niveau élevé grâce à des allocations en obligations à taux variable. Nous avons également une exposition mondiale dans l’ensemble du portefeuille pour ajouter une diversification à travers les marchés et les devises
3. Au sein de notre portefeuille de crédit privé, nous avons ajouté un gestionnaire qui bénéficierait dans le cas d’un stress sur le marché du crédit. Nous considérons cela comme un différenciateur pour profiter de toute dislocation résultant d’une période prolongée de taux d’intérêt plus élevés
4. Biotechnologie – “Innovation sous-évaluée” : Alors que le monde se concentre sur l’innovation dans la technologie et l’IA, nous pensons que la biotechnologie a été laissée pour compte. Nous pensons que les valorisations au sein du sous-secteur ont été décotées en raison d’un ralentissement du rythme des approbations réglementaires pour les médicaments. Cependant, cette tendance semble s’être inversée, et nous apprécions l’optionalité positive que reflètent leurs valorisations actuelles
5. Nous ajoutons une exposition macro globale au portefeuille de fonds spéculatifs pour aider à participer aux opportunités générées par la volatilité du risque géopolitique

Nous serons ravis de vous offrir une mise à jour supplémentaire sur nos points de vue et sur la performance des portefeuilles lors de notre webinaire trimestriel. Si vous avez des questions que vous souhaitez que nous abordions lors de cet appel ou si vous n’avez pas reçu l’invitation, veuillez nous contacter à : connect@grayhawkwealth.com

Merci,

Stephen Harvey
Chef des placements