L’Inflation peut-elle être maîtrisée?

La semaine dernière, deux signaux majeurs ont marqué l’économie américaine. D’abord, la victoire du président Trump et du Parti républicain, qui a obtenu la majorité au Sénat et, selon toute vraisemblance, à la Chambre des représentants. Ensuite, l’annonce par Jerome Powell, président de la Réserve fédérale, d’une nouvelle baisse des taux d’intérêt.

La politique économique se divise en deux volets : la politique budgétaire et la politique monétaire. La politique budgétaire est établie par le gouvernement et détermine les dépenses publiques et leur financement. La politique monétaire, quant à elle, est gérée par la banque centrale (la Réserve fédérale dans le cas des États-Unis) qui fixe le taux directeur et donc le coût de l’argent qui ensuite contrôle la masse monétaire.

L’inflation joue un rôle crucial dans l’économie et entraîne des répercussions importantes sur les marchés. Elle érode entre autres le pouvoir d’achat des consommateurs et nous indique si la croissance économique est trop rapide. De plus elle constitue pour les banquiers centraux un des facteurs déterminants dans leur politique de taux d’intérêt qui, par son importance, affecte l’évaluation de toutes les classes d’actifs. Avoir une bonne compréhension des mécanismes de l’inflation permet donc de mieux appréhender les marchés.

Les politiques inflationnistes

Les marchés attendaient une réponse claire de l’élection présidentielle américaine. Le mercredi matin, le verdict était sans appel : non seulement le président Trump avait conservé la Maison-Blanche, mais le Parti républicain avait également obtenu la majorité dans les deux chambres. Le président Trump dispose désormais d’une voie claire pour mettre en œuvre ses politiques.

Cependant, de nombreuses incertitudes subsistent quant aux actions futures du président Trump, aux implications de son alliance avec Elon Musk et, par conséquent, aux réactions des marchés. Ses promesses de campagne incluaient la réduction de l’immigration, la lutte contre l’inflation et la protection du commerce américain. Ces objectifs sont-ils compatibles? En réalité, tant les contrôles commerciaux prévus, notamment les tarifs douaniers substantiels sur les importations, que la réduction de l’immigration sont des forces inflationnistes.

Plusieurs politiques que Trump souhaite mettre en place comportent des éléments inflationnistes, dont les deux principales sont :

• L’immigration – Les immigrants disposent généralement de compétences moins transférables et se situent donc dans la tranche salariale inférieure. Limiter l’immigration réduit la disponibilité de main-d’œuvre abordable, ce qui a potentiellement des répercussions inflationnistes.
• Les tarifs douaniers – Le président Trump a clairement indiqué son intention d’imposer des tarifs importants aux partenaires commerciaux mondiaux des États-Unis. Cette mesure protectionniste a un impact inflationniste immédiat, les consommateurs devront choisir

Responsabilité budgétaire et obligations du Trésor

La réaction la plus violente suite aux résultats électoraux s’est manifestée sur le marché des obligations du Trésor américain. La courbe des taux américaine est le facteur le plus important pour comprendre la valeur temporelle de l’argent. Lorsque les prix des obligations du Trésor à 30 ans chutent de 2 % en une journée, cela envoie un signal dramatique au marché. Le marché indique que le coût de l’argent pour les 30 prochaines années vient d’augmenter de 0,2 % par an.

Pourquoi le marché obligataire a-t-il envoyé un signal aussi clair avec des rendements plus élevés, alors que la trajectoire probable à court terme prévoit des baisses de taux par la Réserve fédérale? En termes simples, le marché obligataire s’attend à peu de rigueur budgétaire et donc un accroissement de l’endettement national. Le graphique ci-dessous montre les charges d’intérêts auxquelles le gouvernement fédéral fait face. Non seulement l’endettement total du pays a augmenté, mais le maintien de taux d’intérêt élevés a aggravé le problème.

L’augmentation des déficits budgétaires (entraînée par les réductions d’impôts) nécessitera l’émission de dette publique supplémentaire. En raison d’une baisse de la demande pour les obligations du Trésor (que ce soit sur le plan national ou international), toute hausse réelle ou supposée de la demande pourrait entraîner des rendements plus élevés et des prix plus bas. De plus, le marché s’ajuste selon des attentes d’inflation plus élevées après la victoire de Trump, indiquant que le marché obligataire s’attend à ce que Trump soit en effet une force inflationniste.

Si la Réserve fédérale réduit les taux d’intérêt à court terme, alors que les rendements des obligations à plus long terme augmentent, nous devrions observer une accentuation de la pente de la courbe des taux. En effet, les détenteurs d’obligations exigent une prime de terme plus importante pour prêter des fonds au Trésor américain.

Le combat de Powell

Jerome Powell, président de la Réserve fédérale, est responsable de fixer le taux directeur. Sous le premier mandat de Trump, les tensions entre les deux hommes étaient évidentes, et cette situation risque de se reproduire dès janvier. Il reste deux ans au mandat de Powell, et il serait très improbable que le président Trump lui propose un nouveau mandat. Powell se trouve donc dans une position délicate. Doit-il rester en poste et faire face à une pression immense de l’exécutif pour réduire plus rapidement les taux, ou doit-il déclarer victoire sur l’inflation et quitter ses fonctions prématurément?

Lors de sa conférence de presse cette semaine, Powell a clairement indiqué que la politique n’interférerait pas avec la politique de la Fed. Cependant, si le président Trump génère trop d’inflation, Powell aura-t-il le courage de relever les taux d’intérêt?

Le Dollar américain et la Compétitivité

Le président Trump a clairement exprimé sa préférence pour un dollar américain plus faible, afin d’améliorer la position concurrentielle des exportations américaines. L’important différentiel de taux entre les États-Unis et les autres pays développés et émergents a contribué à une variation positive de la valeur du dollar américain par rapport à ses partenaires commerciaux. Toute dévaluation relative du dollar américain alimentera l’inflation, car les marchandises importées seront plus coûteuses.

Depuis la crise financière de 2008, le dollar américain s’est apprécié d’environ 40 % par rapport à ses pairs commerciaux. L’indice DXY, illustré dans le graphique de CNBC ci-dessous, mesure le dollar américain sur une base pondérée à la valeur du commerce des États-Unis avec ses partenaires. Si le dollar américain a augmenté de 40 % par rapport à ses pairs, cela signifie qu’au cours des 15 dernières années, les imports sont devenus 40 % moins chers, tandis que les exports sont devenus 40 % plus chers. Le président Trump est déterminé à inverser cette tendance et à rendre les États-Unis plus compétitifs sur le plan du commerce international.

Le moyen le plus sûr de réduire la valorisation du dollar américain est de réduire la différence relative des taux d’intérêt. Cependant, il faut avoir la certitude que l’inflation est maîtrisée. Dans tous les cas, nous devrions assister à des baisses de taux lors des prochaines réunions de la Réserve fédérale. Étant donné que l’inflation aux États-Unis est plus modérée, Powell aura plus de marge de manœuvre pour réduire les taux à court terme (comme il l’a fait cette semaine).

Comment se positionner à partir de maintenant ?

En tant que gestionnaires actifs, nous privilégions les périodes de forte dispersion, avec des gagnants et des perdants à travers les secteurs, les zones géographiques et les styles. Une seconde administration dirigée par Trump et ses politiques sont susceptibles de créer une telle dispersion et donc un éventail plus large d’opportunités pour la gestion active.

Voici où nous voyons des opportunités et des risques :

• Bien que les taux d’intérêt puissent baisser à court terme, nous nous attendons à ce que les pressions inflationnistes ressurgissent, forçant la Fed à maintenir des taux d’intérêt élevés ou à les augmenter à nouveau. Nous croyons que cela rend les opportunités à taux variable plus intéressantes que celles à taux fixe.
• Dans un contexte inflationniste, nous préférons détenir des actifs réels, tels que les matières premières, l’immobilier, les infrastructures et l’or. Chacun de ces actifs réagit différemment dans un contexte inflationniste, mais nous apprécions la protection du pouvoir d’achat qu’ils apportent aux portefeuilles des clients.
• La réduction de la réglementation dans divers secteurs créera des gagnants et des perdants relatifs. La promesse d’une réglementation allégée a été bien accueillie par les marchés, notamment dans le secteur financier, qui a souffert d’une réglementation stricte depuis la crise financière de 2008. D’autres secteurs comme la santé, semblent également plus intéressants dans un contexte moins réglementé.
• Au sein des actions, nous nous attendons à voir plus de diversité parmi les gagnants et les perdants. Nous avons connu une montée boursière étroite depuis deux ans, mais les politiques de Trump sont susceptibles d’avoir des impacts sur l’économie plus larges, tout en étant généralement favorables aux marchés boursiers.
• Avec tous ces changements, les marchés émergents font face à la fois à des défis et à des opportunités. Si le dollar américain reste fort (comme ce serait le cas si les taux demeurent relativement élevés aux États-Unis), les budgets de ces pays seront mis à l’épreuve. Beaucoup de ces pays empruntent en dollars américains et, par conséquent, un dollar fort augmente leur coût de financement. De nombreux marchés émergents seront également perdants avec des tarifs douaniers qui auront pour effet de rendre leurs produits plus chers aux importateurs américains. Cependant, ces dynamiques semblent être déjà reflétées dans les valorisations, créant ainsi des opportunités asymétriques.

Selon nos prévisions, les politiques du nouveau président auront un effet inflationniste. Les deux prochaines années s’annoncent particulièrement intéressantes, alors que nous observerons l’affrontement entre les politiques budgétaire et monétaire. Cette dynamique créera, à notre avis, un environnement propice à une gestion stratégique globale des portefeuilles, où l’analyse approfondie des titres individuels sera davantage récompensée. Dans ce contexte, les investisseurs bénéficieront également d’une diversification accrue de leurs sources de rendement.

Mes amitiés,

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